Európa vezető politikusai rendre azt mondják, hogy Görögország nem mehet csődbe, de könnyen lehet, hogy ez is a befektetők szerint elkerülhetetlen csődre való felkészülés része. Az úgynevezett rendezett csőd átmenetileg Magyarországot is megrázná, kiütné a forintot, az állampapírok hozamát és a részvényeket is, de hosszabb távon jót tenne a piacnak. A legvalószínűbb forgatókönyvről, és a magyarországi hatásokról a KBC Securities elemzőivel beszélgettünk.

"Görögország bukása egész Európa bukása is lenne" - jelentette ki Nicolas Sarkozy francia elnök azt követően, hogy pénteken találkozott a görög miniszterelnökkel. Angela Merkel német kancellár néhány nappal korábban azzal utasította el Görögország esetleges csődbe engedésének gondolatát, hogy "nem veszíthetjük el a befektetők bizalmát". Az eurózóna két legbefolyásosabb politikusa szerint tehát nem szabad hagyni, hogy Görögország csődba menjen, de egy, a BBC által megszerzett, a Nemzetközi Valutaalapnál (IMF) készült munkaanyag szerint a színfalak mögött mégis az adósság rendezésére, az úgynevezett rendezett csődre készülnek a forgatókönyvek.

"Azzal, hogy most már egyáltalán meg merik említeni Görögország csődjét az európai politikusok, kezdik elültetni az átlagemberek fejében is, hogy ez akár bekövetkezhet. Pszichológiai felkészítés zajlik" - mondta az [origo] kérdésére Szentirmai Péter és Pálffy Gergely. A KBC Securities részvényelemzőivel azt vettük végig, hogy valójában mit jelent a rendezett csőd, milyen direkt és közvetett következményekkel járna, ha bekövetkezne, és mit érezne meg mindebből az, akinek Magyarországon vannak megtakarításai vagy hitelei.

Miért jobb a rendezett csőd?

Egy úgynevezett rendezett csődnek a hatását legelőször és a legdirektebb módon azok a bankok, pénzügyi intézmények szenvednék el, amelyeknek jelentős görög kitettségük van, vagyis nagy mennyiségű görög államkötvénnyel rendelkeznek. A rendezett csőd ugyanis azt jelentené, hogy a görög állam tartozásának egy részét (a már említett IMF-munkaanyag szerint akár a felét is) elengednék a kötvénytulajdonosok.

Normális esetben a befektetők - kereskedelmi bankok, befektetési bankok, befektetési alapok - azért vásárolnak államkötvényeket (egyébként a világ egyik legbiztonságosabbnak tartott befektetését), hogy azok lejáratakor kamattal megnövelve visszakapják pénzüket. A jelenlegi helyzetben viszont minden befektető attól tart, hogy nemhogy a kamatot elbukja, de magát a befektetett pénz töredékét sem kapja vissza, ezért érdekében állhat, hogy előre meghatározott rendben és mértékben, legalább részben pénzénél maradjon.

Ezt szolgálná a rendezett csőd, amely már nem a hitelek átütemezését, tologatását jelenti, hanem a tartozások bizonyos részének elengedését. Ha ez nem következik be, akkor marad a bizonytalanság, a tartósan rossz piaci hangulat és annak a veszélye, hogy a görög kormány nem tudja kifizetni esedékes törlesztését, illetve, hogy az európai hitelezők, az Európai Központi Bank nem szavazza meg az ország számára az újabb mentőcsomagokat.

Komolyabb forintgyengülés jöhet

Egy rendezett csőd negatív hatásait Magyarország is megérezné. Mivel a veszteségek  miatt a bankok erősen visszafogják a hitelezésüket, a hitel kevesebb és drágább lesz szerte Európában, a befektetők pedig elfordulnak a kockázatosabb piacoktól, így Magyarország sem függetlenítheti magát a történtektől.

Ha a külföldi befektetőknek pénzre lesz szükségük, akkor elkezdenek majd kiszállni a magyarországi befektetéseikből, nagyobb részvényeladás és komolyabb forintgyengülés jöhet. Egy negatív nemzetközi piaci hangulatban vélhetően az sem enyhít majd sokat, hogy Magyarország adósságrátája éppen csökkenő pályára állt, mert a GDP arányában még mindig magas az adósság, másrészt rossz hangulatban még kevésbé díjazzák a befektetők, ha kiszámíthatatlannak látják egy ország gazdaságpolitikai intézkedéseit.

Elképzelhető, hogy egy komolyabb forintgyengülést nem tudna megállítani a Magyar Nemzeti Bank, erre a mostani gazdasági válság első, eddigi legrosszabb periódusa már adott példát. 2009 tavaszán hiába tartotta magasan az alapkamatot a jegybank, a befektetők ennek ellenére menekültek a forinttól, így a forint euróval szembeni árfolyama csak a nemzetközi hangulat enyhülését követően tudott a 320-as szintek közeléből visszaerősödni.

A leginkább érintett bankok Európában

Görög kötvények német és francia bankoknál: 90,7 milliárd dollár
Görög kötvények olasz és portugál bankoknál: 11,4 milliárd dollár

Portugál kötvények spanyol bankoknál: 85 milliárd dollár
Portugál kötvények német bankoknál: 40 milliárd dollár
Portugál kötvények francia bankoknál: 30 milliárd dollár

Spanyol kötvények német bankoknál: 180 milliárd dollár
Spanyol kötvények francia bankoknál: 140 milliárd dollár

Forrás: MarketWatch.com



2009 óta ráadásul kiesett egy nagyon fontos intézményrendszer, amely vészterhes időkben támaszt jelenthetett a forintnak. A korábbi második nyugdíjpillért jelentő magánpénztárak stabilan és nagy mennyiségben tudtak magyar állampapírokat vásárolni, eltűnésükkel viszont nem látszik, hogy ki tud majd vevőként a piacra lépni, ha erre szükség lenne.

Közvetlen veszteség az európai bankoknál

A rendezett csőd előfeltétele, hogy a legnagyobb hitelezők, kötvénytulajdonosok egyezségre jussanak a görög állammal, hogy amikor az bejelenti a fizetésképtelenségét, ne érjen senkit váratlanul a helyzet, és a részleges visszafizetés előre megállapodott mértékben és menetrend szerint történjen.

A legnagyobb görög kitettséggel német, francia, olasz és portugál bankok rendelkeznek (lásd a keretes írást is), együttesen több mint 100 milliárd dollár értékben. Más mediterrán államok kötvényeiből, portugál, de főleg spanyol papírokból ennél is nagyobb portfóliót építettek az európai bankok, amelyeknek így életbevágóan fontos, hogy az eurózóna adósságválsága a görög probléma részleges megoldásával nyugvópontra érjen, és Portugália vagy Spanyolország adósságválsága ne juthasson el a görög fázisba.

Feltőkésítés a pánik ellen

Ezt mindenképpen meg akarják akadályozni az eurózóna politikusai és az érintett pénzügyi csoportok, amelyeknek persze Görögország rendezett csődje miatt is tetemesek lennének a közvetlen veszteségeik. A veszteségek leírása a bankok tőkehelyzetét látványosan rontaná, éppen ezért szorgalmazza például a Nemzetközi Valutaalap az érintett bankok feltőkésítését. Ez megelőző intézkedés volna, amelyet az adott bankok kormányai, állami tartalékokból meg tudnának tenni, és aminek jóvoltából kisebb lenne a csőd általi sokkhatás.

A drachma nem segítene

Semmit nem oldana meg az, ha Görögország - önként vagy kényszer hatására - kilépne az euróövezetből. Ha a drachmát visszahoznák, az ugyan segítene az exporton, mivel hirtelen rendkívüli módon leértékelnék, de ez egyszersmind őrülten megdobná a görög államadósságot. Ha az adósságráta a gyenge árfolyam hatására a GDP 400, 500 vagy akár 600 százalékára emelkedne (a jelenlegi 150 százalékos szintről) az végképp kezelhetetlen lenne. Ez, a KBC elemzői szerint tarthatatlan szint, ezért teljességgel elképzelhetetlen megoldás.


A rendezett csőd közvetlen és közvetett, részben pszichikai hatásait is tompítaná ugyanis az, ha a csődöt már azt követően jelentenék be, hogy az érintett bankokat tőkéjükben megerősítették. Így a csőd hallatán kialakuló kisbefektetői, betétesi pánikot és a bankrendszeren belüli bizalmi válságot is könnyebb megelőzni. Ugyanígy fontos üzenete van annak is, hogy a közös európai válságalap (az EFSF) forrásait jelentősen megnövelik, erről a válságkezelésben kulcsszerepet játszó Németországban a héten döntöttek.

Eltűnne a bizonytalanság

A görög csőd tehát, még ha rendezett formában is következne be, akkor is elérné az eurózónán kívüli térséget, így Magyarországot is. Várhatóan nem döntene be bankokat, a hazai bankoknak közvetlenül nincsenek görög kötvényeik (igaz, a bankrendszeren belüli keresztfinanszírozás miatt, nemcsak a görög államkötvényeket tartó bankokat érintene egy csőd). Jó eséllyel nem indítana el visszafordíthatatlan folyamatokat vagy betétesi rohamot a bankok felé, de egy időre biztosan a mélybe rántaná a pesti tőzsdét, megemelné a banki kamatokat és az államkötvények hozamát, és rontaná a forint árfolyamát is. Ez rosszul érintené az összes hazai banki adóst, függetlenül attól, hogy devizában vagy forintban adósodott-e el: ha az előbbiben, akkor a forint gyengülése sújtaná, ha forintban, akkor pedig a kamatemelés.

A jó hír az lenne, hogy a most folyamatosan a levegőben lévő bizonytalanság megszűnne, és egy komolyabb esés után, néhány hónap elteltével megindulhatna a piaci visszarendeződés, a befektetők visszatérnének a piacra. Azoknak, akik hosszabb távon gondolkoznak és rendelkeznek némi megtakarítással, nagyjából fél év távlatában ez jó vásárlási lehetőséget is jelenthet, akár a részvények, akár a magyar állampapírok piacán. Az utóbbiakból például 9-10 százalékos hozamszinteket látva, már érdemes lehet vásárolni.

Az alapproblémát azonban egy rendezett csőd sem oldja meg. Attól, hogy a görög állam adósságának egy részét a hitelezői elengedik, hosszú távon egyetlen dolog hozhat megoldást: ha a görög kormány végigviszi a rendszerszintű átalakításokat. Egy sor területen kell strukturális reformokat végrehajtania, miközben muszáj lenne javítania a munka hatékonyságát, a gazdaság versenyképességét és erősítenie a költségvetési szigort.