Kijöhet-e jól a Mol az INA-sztoriból?

Hiába tűnhet úgy, hogy a Mol-INA ügyből még akár jó is kisülhet, valójában egyirányú utcában halad már a Mol, és ez az utca nem a befektetők számára kedvező irányba vezet. Jöhetnek ugyan még váratlan fordulatok, de ezzel együtt is kijelenthetjük: elromlott a történet, és nem nagyon van, ami megjavítsa.

Egy ideális, már-már mesebeli világban a befektetők azt látnák, hogy a Mol az INA-ban meglévő részesedése és az érvényes részvényesi megállapodás értelmében irányítja horvát leányát. A stratégiai döntésekbe semmilyen politikai érdek nem szól bele, távol tartja magát a vállalatok életétől, így horvát eszközöket a Mol az üzleti, gazdasági racionalitásoknak megfelelően működteti. Vagy éppen nem működteti, ha nem éri meg neki. Az államok pedig elégedetten figyelik a háttérből, ahogy a prosperáló olajcégek mind bőségesebb nyereségük után szépen befizetik az adót az államkasszába.

Mondani se kell, hogy a fenti kép szinte egyetlen eleme sem valós. Függetlenül attól, hogy Hernádi Zsolt valóban bűnös-e az ellene felhozott horvát vádakban; hogy az ominózus vesztegetés valóban megtörtént-e; hogy az ügyet kivizsgáló horvát, illetve magyar bíróság mennyire függetlenül hozta meg döntését; és hogy a részvényesi megállapodás tényleg érvényes-e, ez az INA-történet igazán elromlott.

Az ügy természetesen erősen átpolitizált, emiatt nehéz is anélkül megfogni, hogy a politikát belekeverjük, ezzel együtt is most a befektetői szemszög a lényeges. Érdemes-e részvényesként "belülről" szemlélni, vajon mi sül ki az ügyből? Vagy megfordítva: kisülhet-e olyan, ami miatt mindenképp érdemes részvényesként résztvenni benne?

A Mol előtt álló stratégiai válaszútról és lehetséges forgatókönyvekről olvassa el múlt heti elemzésünket.

Ki lehet ebből még hátrálni?

Először is nehéz elképzelni olyan forgatókönyvet, amiben a Mol, és főleg Hernádi Zsolt teljesen makulátlanul hagyja maga mögött ezt az ügyet. A horvát bíróság hirtelen letesz a hőn áhított randevúról Hernádi Zsolttal, a felek pedig zavartan nevetgélve kérnek bocsánatot, hogy ilyen ügyetlenül egymás lábára tapostak?

Nem tisztem megítélni a vádak megalapozottságát vagy Hernádi Zsolt ártatlanságát, a nemzetközi jogi árnyalatokhoz sem értek, de úgy tűnik, hosszas, államok közötti diplomáciai manőverezéssel terhelt huzavonára számíthatunk kemény alkudozással a színfalak mögött. De magától, következmények nélkül nem fog elmúlni a dolog. Hernádi Zsolt persze bármikor meglátogathatja a horvát bíróságot, és minden kétséget kizáróan tisztázhatja magát egyszer s mindenkorra.

Addig viszont (vagy ettől függetlenül is) a Mol irányítási jogai folyamatos támadások célkeresztjében állnak majd. Ez egyáltalán nem újdonság, de szemben az egy-két évvel ezelőtti helyzettel, a horvát kormány már nemcsak a választóinak igyekszik szavakban imponálni, hanem látszólag egyre határozottabb lépéseket tesz a status quo megváltoztatására. Ilyen körülmények között a fentebb említett, idilli állapotot nem lehet elérni.

Pláne, hogy még az ügy eldurvulása előtt sem tudta a Mol a szerződés adta jogait maradéktalanul érvényesíteni, és az üzleti szempontból elengedhetetlen racionalizálásokat végrehajtani a horvát leányánál. Vajon egy esetleges újratárgyalás az eredetinél tágabb mozgásteret és szabadabb irányítást tenne lehetővé a Mol számára? Nem valószínű. Természetesen abban semmi kivetnivaló sincs, hogy a horvát állam szabályozóként igyekszik keretek közé szorítani a külföldi "multinak" számító Mol működését, de a viszony ennél mintha kicsit jobban elmérgesedett volna

Használt olajcég eladó?

Teljesen jogosan merül fel tehát, hogy a Molnak talán el kellene engednie az INA-t, bármilyen ígéretesen is indult ez a kapcsolat évekkel ezelőtt. A horvát leány nem értéktelen darab, ideális körülmények között, kellő időt rászánva a megfelelő vevő felkutatására akár jó üzletet is nyélbe üthetne a Mol. Kár, hogy a nagytulajdonos, azaz az állam sietett világossá tenni, hogy szerinte az INA-t el kellene adnia a Molnak. A tőzsdei folklór szerint ugyanis az, ha valaki kényszerből értékesít, egyetlen szereplőnek jó csak: a vevőnek.

Márpedig nehéz nem kényszerként értékelni, ha ha a kormány nyilvánosan leteszi a voksát az eladás mellett, sőt, kellemetlenül megcsavarva visszaüti a labdát a horvát térfélre azzal, hogy a horvát állam legyen szíves visszavásárolni a pakkot. A vaskos részesedéssel bíró állam a vezérigazgatónak nyújtott diplomáciai segítségért cserébe akár aktív beleszólást is kívánhat az ügyek alakításába, ez alapján pedig a kormány javaslata sem kósza ötletnek, sokkal inkább elvárásnak tűnik.

Kizárni persze nem lehet, hogy valóban csak kormányközi kommunikációs sakkjátszma szem- és fültanúi vagyunk, amelynek eredményeként a Mol bizonyos áldozatok árán mégis megtarthatja az irányítást az INA felett. Pusztán gazdasági érdekek alapján Horvátországnak sem feltétlenül éri meg elzavarni az INA-t csődközelből egészen jól működő vállalattá kipofozó Molt, utóbbi számára pedig az apróbb nehézségekkel együtt is kiemelten fontos eszköz az INA. A kialakult helyzetet viszont nehéz lenne a hétköznapi apróságnak beállítani.

Röviden összefoglalva: könyen előfordulhat, hogy akárhogy szeretné, a Mol már nem fogja tudni értelmes keretek között működtetni az INA-t, hiába maradna a szerződés akár érvényben is. Ha sietve kénytelen eladni a részesedését, akkor valószínűleg nem tud érte jó árat kapni, akárki is legyen a vevő. Sőt, hiába száll ki a Mol az INA életéből, semmi garancia rá, hogy a már zakatoló nemzetközi jogi gépezet nem szippantja mégis be Hernádi Zsoltot, a cég vezérét.

Befektetői szemmel csupa-csupa riasztó kilátás.

Csalfa reménysugár csillan csak

A mérleg pozitív serpenyőjébe kerülhet persze, ha a Mol maga mögött hagyná a horvát mizériákat. Az INA közel feléért ráadásul a Mol még viszonylag kedvezőtlen ár esetén is tekintélyes, több százmillió dolláros összeghez juthat. Ez szép summa, amit sok hasznos, részvényesi értéket növelő projektre fordíthat a vállalat, például akvizíciók formájában. Az elméletileg kecsegtető lehetőség a gyakorlatban viszont csak nagyon sovány vigasz a Mol részvényesek számára.

Az állam a tankönyvek szerint nem jó gazda, de még ha az is, szinte biztosan nem elsősorban a többi részvényes érdekeit követve irányít, amikor kezébe kaparintja a kormányrudat. Ha igaz a fenti feltételezés – ami természetesen puszta spekuláció -, miszerint a kormány szoros beleszólást követel magának az INA-ért kapott összeg felhasználásába is, akkor szinte biztosak lehetünk benne, hogy a rezsiháború és kötelező ingyenes készpénzfelvétel országában nem puszta üzleti-pénzügyi racionalitások mellett kell majd elköltenie a Molnak a hirtelen jött tízmilliárdjait.

Ha tehát valaki még nem tette volna, akkor most végképp itt az idő leszámolni azzal az illúzióval, hogy a Mol biztosan jól jön majd ki ebből a történetből. Befektetőként legalábbis erős gyanakvással kell szemlélnünk a Mol jövőbeli lépéseit is, nem elfeledve persze, hogy a Mol sok tekintetben erős és jól menedzselt olajcég ígéretes lehetőségekkel. De ezeket még jó ideig elhomályosíthatja az INA-ügy és annak utóélete, akármi is legyen végül a kimenetele.