Ringbe szállnak a távközlés trónkövetelői

2013.04.10. 15:40

Nemrégiben hívtuk fel rá a figyelmet, hogy nem érdemes leírni az európai telekomszektort, amely az elmúlt hetekben a feltámadás jeleit mutatta. Ennek fényében utánajártunk, hogy mely telekomrészvényekre lehet érdemes odafigyelni a közeljövőben, ha beigazolódik a fordulat. A kiválasztott cégek közül a Tele2 sztorija ígérkezik a legvonzóbbnak, persze eközben a kockázatokról sem érdemes megfeledkezni.


A hét elején már felhívtuk a figyelmet az európai telekommunikációs szektorra, melyet véleményünk szerint nem tanácsos leírni, legalábbis erre utal az elmúlt hetek teljesítménye. A problémák orvoslása már javában tart az iparág vállalatainál, amit az eurózóna gazdasági növekedésének beindulása további fokozhat. A skandináv országokban a fordulat már idén beállhat az előrejelzések alapján, ezért érdemes lehet rájuk odafigyelni.

Az alábbiakban egy háromszintű rostán szűrjük át az európai telekommunikációs szektor vállalatait, melynek alapját a Bloomberg Europe 500 Telecom Services Index komponensei képezik. Az összehasonlítás gyakorlatilag kimeríthetetlen palettából merítkezik, jelen esetben olyan magas osztalékhozammal kecsegtető vállalatokat kerestünk, melyek kedvező értékeltségük mellett átlag feletti növekedési kilátásokkal kecsegtetnek. A háromszintű szűrés az alábbi pontokból tevődik össze:

  • értékeltség meghatározása az eredmény növekedésének figyelembevételével
  • eladósodottság mértéke az eredményhez képest
  • a szektor defenzív jellegéből adódón az osztalékhozamok összevetése, figyelembe véve az adott ország kockázatmentes hozamát is

Keressük az olcsó, de gyors növekedésű cégeket!

A Bloomberg által összegyűjtött elemzői előrejelzések alapján nem várható jelentős bővülés a nyugat-európai telekomcégek nagy részénél az eredmény tekintetében. Az amortizációt és értékcsökkenést is tartalmazó üzemi eredmény, azaz az EBITDA az esetek többségében várhatóan még az éves 2 százalékos átlagos növekedést sem éri el a 2013-15-ös időszakban.

Szektorszinten a francia Vivendi, és norvég Telenor mellett a svéd Tele2 tűnik kedvező befektetési célpontnak, mindhárom cég átlag feletti EBITDA növekedési kilátással kecsegtet szektorszinten.

A három vállalat közül egyértelműen a Tele2 dominanciája figyelhető meg. Esetében az előrejelzést megnehezíti, hogy nemrégiben hozta tető alá az orosz egység értékesítését, ami korábban jelentős szeletet hasított ki a vállalat teljesítményéből. A Tele2 esetében három kimenetelt is figyelembe vettünk. Az elemzői várakozások (1) esetében csakis azokkal az előrejelzések számoltunk, melyek már kiszűrték az értékesítés alatt álló orosz leányvállalat eredményét. Ebben az esetben átlagosan közel 8 százalékos EBITDA növekedés várható a svéd telekomcégtől éves szinten, míg a menedzsment 10-12 százalékos bővülési ütemet vázolt fel, melyeket külön szcenárióként (2 és 3) vettünk figyelembe.

Az EV/EBITDA mutató alapján a Vivendi egyértelműen alulértékeltnek tűnik, míg a Telenor a szektorátlag közelében forog. Egyedül a Tele2 számít túlértékeltnek, de esetében a nagyobb növekedési potenciál hivatott ezt ellensúlyozni.

Értékeltség terén a Telefónica Deutschland (spanyol Telefónica német leánya) áll a legközelebb az előbbiekben kiválasztott telekompapírokhoz, igaz, csupán kisebb alulértékeltségről tanúskodik a részvény, a befektetők nagyjából már beárazták a várakozásokat. Az EBITDA növekedés terén ugyan nem várható hasonló teljesítmény a német cégtől, mégis pozitívum, hogy a szektorhoz képest kedvezőbbek a kilátásai. Az azonban viszonylag nagyobb kockázatot jelent, hogy elég rövid tőzsdei múltra tekint vissza a múltja.

Forrás: [origo]

Bár a brit Telecity is jókora, közel 16 százalékos növekedési kilátásokkal bír az üzemi eredmény terén, ennek ellenére nem számít kedvező célpontnak. Egyrészt megkérdőjelezhető, hogy hosszabb távon képes lenne-e fenntartani hasonló mértékű bővülést, másrészt értékeltsége is jócskán túlárazottságot mutat az EV/EBITDA mutató alapján a többi céggel összevetve, ami alapján torzító hatású, ezért kiszűrésre került az összehasonlító csoportból.

EV: A saját tőke, a nettó hitelek és a kisebbségi részesedések összértéke. Vagyis a vállalati érték.

EBITDA: A vállalat működési eredménye az adó- és kamatfizetések, valamint az értékcsökkenések levonása előtt. Nagyjából a vállalat működési pénzáramlásának felel meg.

EV/EBITDA: Az EV/EBITDA mutatószám a vállalat teljes értékét (EV, azaz Enterprise Value) hasonlítja a kamat-, adófizetés és értékcsökkenés előtti eredményhez (EBITDA). Tőzsdei cégek értékelésénél sokszor a hasonló vállalatok EV/EBITDA értékének és a vizsgált vállalat EBITDA értékének szorzataként számítjuk vizsgált vállalat cégértékét (EV).



Súlyos adóssághegyek

Az európai telekomcégekre komoly nyomást helyez hatalmas adósságállományuk, amire a jelenlegi kedvezőtlen gazdasági környezet további veszélyforrást jelent. A legnagyobb nettó adósággal a spanyol Telefónica rendelkezik 51,3 milliárd euróval, de jelentős, 25-40 milliárd eurós terhet cipelnek még olyan óriások is, mint a Deutsche Telekom, a Telecom Italia, a France Telecom, valamint a Vodafone is.

Célszerűbb lehet azonban másképpen megközelíteni a vállalatok eladósodottságát, mégpedig úgy, hogy hány év elteltével tudnák visszafizetni tartozásaikat, ha jövedelmüket az utolsó centig a törlesztésre fordítanák. Éppen erre nyújt megoldást, ha az EBITDA-val hasonlítjuk össze a nettó adósságállományt.

Ebben az esetben már nem az előbb említett nagyágyúk festenek a legrosszabbul, igaz, a többségük helyzete továbbra sem túl rózsás. A fentebb alulárazottnak tűnő Vivendinek átlagosan 1,8 évre lenne szüksége, hogy visszafizesse hiteleit, ami megegyezik a szektorátlaggal. Még nála is kedvezőbb a Tele2 és a Telenor helyzete, előbbinek 1,3, míg utóbbinak kerek egy évre lenne szüksége a végső törlesztéshez, ami bőven kedvezőbb a skála másik végén látható vállalatok helyzeténél.

Forrás: [origo]
 
A Telenor egyenesen a három legjobb mutatóval rendelkező cég között található, nála jobb helyzetben csak a Belgacom, és a Telefónica Deutschland található, nekik egy évre sem lenne szükségük adósságaik törlesztéséhez. Ha egy kicsit visszakanyarodunk az értékeltséghez, akkor a német telekomcég található jobb helyzetben. A három korábban kiválasztott társasággal egyetemben alulértékelt, azonban egyrészt ennek mértéke nem jelentős, és a növekedési kilátásai sem sokkal jobbak, mint a telekomszektoré.

Továbbra is akad osztalékcsemege

A telekommunikációs szektorra a befektetők defenzív iparágként tekintenek, a növekedési kilátások igen korlátozottak, ezért a vállalatok elsősorban osztalékfizetésre fordítják a profit jelentős részét. A 25 vállalat közül három, a Belgacom, a France Telecom és a Telenet is 10 százalék feletti osztalékhozammal kecsegtet, ezzel jócskán meghaladják a 6,2 százalékos szektorátlagot (medián: 6,2%). Ennél azonban fontosabb megvizsgálni, hogy az egyes részvények a kockázatmentes, 10 éves állampapírhoz képest mekkora felárat kínálnak.

A három korábban kiválasztott papír 3,5-5,3 százalékos prémiumot kínál a kockázatmentes hozam felett. Az osztalékhozamot is figyelembe véve a Tele2 található egyedül a szektorátlag felett, míg a Vivendinél már rezeg a léc, de egyelőre még éppen teljesíteni tudja az átlagot. Ettől a Telenor jelenleg 0,6 százalékponttal marad el.

Forrás: [origo]

Hatalmas osztalékvágások

A növekvő kiadások, valamint a bevételekre helyeződő nyomás miatt több telekomcég is osztalékának visszavágására szorult. Hasonló lépésre kényszerültek a közép-kelet európai régió telekommunikációs vállalatai is, egyedüli kivételnek a Magyar Telekom számít, amely a menedzsment ajánlása szerint idén is 50 forint osztalékot fizethet. Christopher Mattheisen, a Magyar Telekom elnök-vezérigazgatója az Investor.hu-nak elmondta, hogy a társaság addig képes lesz 50 forintos osztalékot fizetni, amíg nettó eladósodottsági rátája nem megy 40 százalék fölé.

A meghatározó nyugat-európai vállalatok közül a legdrasztikusabb lépést a spanyol Telefónica alkalmazta, tavaly júliusban teljesen felfüggesztette az osztalékfizetést, amivel mintegy 10 milliárd eurót kívánt megspórolni. A 2013-as üzleti év után azonban ismét visszatérne a társaság az kifizetéshez. Rajta kívül több meghatározó cég vezetése is hasonló döntésre jutott.

Forrás: [origo]
 
A problémák kezelésének további eszköze a költségek csökkentése, beleértve a létszámleépítéseket. Ezen kívül több társaság portfóliójának tisztításába kezdett, ami főként eszközök értékesítésével jár együtt. A folyamat a korábban kiemelt három telekomcéget sem kerülte el, ennek eredményeképpen került a Telefónica Deutschland is a tőzsdére. A Vivendi jelenleg több eszközét is árulja, míg a Tele2 nemrégiben egyezett meg a VTB-vel orosz egységének értékesítéséről, annak érdekében, hogy a jövőben a stratégiai piacokra/tevékenységekre koncentrálhassanak.

Jelentős összeget emészthetnek fel a frekvencia tenderek

A telekommunikációs szektor cégeinek beruházási költségeit jelentős mértékben növelhetik a frekvenciasávok használati joga fejében kiírt tenderek. A vállalatok a korábban megvásárolt frekvenciákat csak egy előre megszabott határideig használhatják, ezek után viszont újra harcba kell szállniuk értük egy tender keretein belül. Az ügylet során nem árt ébernek lenni, mivel egyre nagyobb a verseny a már piacon lévő szolgáltatók, illetve az új belépők között, akik szintén frekvenciához szeretnének jutni. Aki itt elbukik, az komoly árat fizethet, egyrészt komoly összegeket fordíthat majd más szolgáltatók hálózatának használatáért, másrészt az új és gyorsabb adatátviteli sebességre képes (4G) technológiák kiépítésében is lemaradhat, ami a jövőbeli növekedés kulcsa lehet. A svéd Tele2 éppen ezért hagyja el Oroszországot, a tavalyi frekvenciatendert követően ugyanis sáv nélkül maradt.

Az elmúlt hónapokban Hollandiában és Nagy-Britanniában tartottak frekvenciatendert. Előbbi már sikeresen zárult a Tele2 számára, ami igen fontos lépés a vállalat számra, miután kulcspiacként tekint Hollandiára. Nyugat-Európában idén még két tender várható, szeptemberben Ausztriában, az év végén pedig Belgiumban. Az osztrák telekommunikációs hatóság 28 frekvenciablokkot kíván értékesíteni, ebből kettőt mindenképpen egy új belépőnek tart fenn, ezzel növelve a versenyt a piacon.

Hasonló gondokkal kell majd szembenéznie a Magyar Telekomnak is, miután a kormány továbbra sem tett le azon tervéről, hogy egy újabb szereplő piacra lépésével fokozza a versenyt. Erre leghamarabb a várhatóan második félévben kiírásra kerülő 900, illetve 800 megahertzes frekvenciatender jelenthet veszélyt. Christopher Mattheisen, a Magyar Telekom elnök-vezérigazgatója az Investor.hu-nak adott interjújában kifejtette, hogy az Egyesült Államokban és Angliában inkább összeolvadnak a meglévő cégek, aminek következtében meg tudják osztani frekvenciáikat az ügyfelek jobb kiszolgálása érdekében.

Vannak lehetőségek, csak körül kell nézni!

Bár éves viszonylatban gyengélkedett a telekommunikációs szektor a tőzsdén, mégis érdemes befektetési lehetőségeket keresni, bízva az európai gazdaságok helyrerázódásában. Már most is találni jó formában lévő telekomrészvényt, mely az elmúlt 12 hónapban bőven kétszámjegyű árfolyam emelkedésen van túl. Fontos tisztába lenni vele, hogy a múltbeli teljesítmény nem jelent semmi garanciát a jövőre nézve, a lemaradókból könnyen lehetnek felülteljesítők, utóbbiak pedig könnyen a sor végén találhatják magukat. A kockázatot azonban már nagy mértékben csökkentettük azzal, hogy fundamentális szempontból megvizsgáltuk a részvényeket, ami alapján a profiltisztításon dolgozó francia Vivendi és svéd Tele2 egyértelműen kitűnik a csoportból, de a szektorátlagnál kedvezőbb adottságokkal rendelkezik a többek között hazánkban is jelen lévő Telenor.

A folyamat jelen esetben fundamentális alapon történt, ugyanakkor befektetési döntéseink meghozatalakor az időzítés igen fontos követelmény, amihez a technikai elemzés nyújt segítséget.